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百麗國際(1880, ＄9.32)公布截至2013年12月31日的12個月業績,盈利為44.92億元人民幣(每股盈利0.533元人民幣)。評論: 盈利大致符合本行的估計，其中鞋類業務毛利率較預期高,抵銷了部份人工成本增加幅度較預期大的負面影響。營業額按年升10.3%至362億元人民幣(鞋類業務+5.9%; 運動服飾業務+18.3%),主要是由於公司計入新收購的big step業績,刺激運動服飾業務的銷售增長。鞋類業務的毛利率按年升1.2個百分點至57.5%,表現優於預期,公司將這歸功於成本控制得宜、生產效率持續改善及毛利率微薄的代理品牌及國際貿易業務的銷售占比有所下降(由2012年的7.0%跌至2013年的5.6%)所致。然而, 鞋業務的經營利潤率較2012年跌0.9個百分點至22.9%, 主要是由於人工成本上升所致, 因人工成本占營業額的比例由2012年的14.5%增加至2013年的15.5%。

管理層表示2014年首兩個月鞋類業務的同店銷售較弱，主要由於今年的農歷年假期較去年來得早。管理層預計2014全年將徘徊於低增長水平，並承認公司正面對來自電子商貿的挑戰，而這個挑戰並非周期性現象，將對公司的商業模式帶來結構性問題，預料銷售增長將於未來數年持續放緩。雖然本行欣賞公司在控制成本、庫存及供應鏈管理的出色表現，然而中國的消費情緒降溫及百貨公司人流減少無疑會拖慢銷售增長，令經營杠桿下滑。

本行維持2014年的每股盈利預測不變為0.569元人民幣，相當於6%的每股盈利增長。本行的預測乃基於假設2014年的鞋類業務及運動服飾業務的同店銷售增長分別為3%(2013年:2%)及5.5%(2013年:5.5%)，而經營利潤率仍處於15.3%的低水平。現時股價相當於13倍2014年市盈率，基於公司短期內缺乏股價催化劑，本行認為估值並不吸引。然而本行亦認為估值在現水平再下跌的空間不大，因百麗國際正計劃增加派息比率，應可為股價提供支援。本行維持持有評級，目標價不變仍為10.0元水平，相當於14倍2014年市盈率。基於國內的零售消費仍無明顯改善跡象，本行認為現時百麗的估值獲得重估仍言之尚早。